讓公平從“頭”開始
——《證券發(fā)行與承銷管理辦法》解讀
新華社上海９月１８日專電（記者 潘清）９月１７日，中國證監(jiān)會發(fā)布《證券發(fā)行與承銷管理辦法》，市場關(guān)注已久的新股發(fā)行制度改革框架已定。
從網(wǎng)下申購與網(wǎng)上申購?fù)?，到對?chuàng)業(yè)板股票一次性詢價發(fā)行的修改，從建立回撥機制到引進“綠鞋”制度。人們欣喜地看到，作為股票市場運行中的“第一環(huán)節(jié)”，新股發(fā)行將隨著新規(guī)的出臺而更趨市場化、透明化、公平化。
讓公平從“頭”開始
《管理辦法》規(guī)定，通過初步詢價確定價格區(qū)間后，在機構(gòu)進行累計投標的同時，公眾投資者按照價格區(qū)間上限同時繳款申購。首次公開發(fā)行股票達到一定規(guī)模的，發(fā)行人及其主承銷商應(yīng)當在網(wǎng)下配售和網(wǎng)上發(fā)行之間建立回撥機制，根據(jù)申購情況調(diào)整網(wǎng)下配售和網(wǎng)上發(fā)行的比例。
對于在“打新道路”上“屢戰(zhàn)屢敗”，又“屢敗屢戰(zhàn)”的中小投資者們來說，這一改革無疑有著特殊的意義——長期以來在股票市場上面臨的不公狀態(tài)，將從新股發(fā)行這個“源頭”獲得改變。
統(tǒng)計顯示，從２００２年實行市值配售到２００４年底，新股發(fā)行的平均中簽率僅為０．０７５２％。實行資金申購發(fā)行方式以來，網(wǎng)上資金申購平均中簽率也僅為０．６３％。如此低的中簽率，中小散戶還要與結(jié)束了網(wǎng)下申購的機構(gòu)資金拼搶，難免讓人有“胳膊擰不過大腿”的感嘆。
中國證監(jiān)會有關(guān)負責人稱，《管理辦法》規(guī)定網(wǎng)下申購與網(wǎng)上申購?fù)瑫r進行，還使參與網(wǎng)下申購的機構(gòu)資金不能重復(fù)進行網(wǎng)上申購，改變目前機構(gòu)資金可以在網(wǎng)下、網(wǎng)上重復(fù)使用的情況，“一定程度上解決了市場關(guān)注的公平性問題”。
經(jīng)濟評論家侯寧表示，規(guī)定令原來“搭便車”直接進入網(wǎng)下申購的機構(gòu)不得不首先參與一次詢價申購，而不能完全投機性地參與二次申購。而且，排除了承銷商和發(fā)行人“挑選”詢價機構(gòu)的可能后，首次詢價的公正性、可信度也隨之提高。
“綠鞋”：新《管理辦法》另一“亮點”
《管理辦法》另一個“亮點”是引入了成熟市場通行的“綠鞋”（超額配售選擇權(quán)）制度。
所謂“綠鞋”，是指發(fā)行人授予主承銷商的一項選擇權(quán)，由于最早出現(xiàn)在１９６３年美國波士頓綠鞋制造公司股票發(fā)行中而得名。根據(jù)這一制度，主承銷商可按發(fā)行價向投資者超額發(fā)售不超過包銷數(shù)額一定比例的股份。自這只股票上市起一段時間內(nèi)，主承銷商有權(quán)根據(jù)市場情況選擇從集中競價交易市場買回這些股票或是要求發(fā)行人增發(fā)股票，由此獲得的股票用以彌補之前賣空的部分。此前在港上市的交行、建行、中行等，均采用了這種制度。
目前中國股市正迎來大盤股上市的高峰期，“航母”們紛紛登陸，令心理脆弱的Ａ股市場投資者頻頻患上“擴容恐懼癥”，而大盤股的起起落落，也讓人們一再領(lǐng)略其相對于股指“牽一發(fā)而動全身”的威力。
上海天相投資咨詢公司策略分析師仇彥英說，大盤股發(fā)行時采用“綠鞋”制度，有利于其上市初期的走穩(wěn)，同時也可減輕大盤股發(fā)行對市場造成的沖擊。從這個意義上來說，“綠鞋”對于二級市場投資者而言是利好，其中自然也包括中小散戶。
經(jīng)濟評論家侯寧表示，“綠鞋”機制對發(fā)行人和承銷商的“自信”程度及其發(fā)行股票的“質(zhì)地”如何都有重大的參照意義。“可以說，對４億股以上的大盤股而言，知道了‘綠鞋’給誰穿，穿了‘多大號’，便能判斷這只股票的投資價值。”
專家：進步很大，問題不小
作為《上市公司證券發(fā)行管理辦法》基礎(chǔ)上出臺的另一項重要細則性法規(guī)，《管理辦法》被視為證券發(fā)行再次向市場化靠近的重大舉措。
不過，在侯寧看來，《管理辦法》“進步很大，問題不小”。這位經(jīng)濟評論家作出如是判斷的理由是：取消市值配售后的證券發(fā)行辦法依然難以杜絕“打新族”現(xiàn)象，某種程度上甚至成為對“打新族”的鼓勵。
侯寧說，表面上看，“回撥機制”是在照顧申購熱情高漲的股票申購者，但在機構(gòu)更了解股票價值等信息不對稱的客觀前提下，回撥機制便等于是把風險轉(zhuǎn)移給了散戶投資者。
“每個散戶投資者的理性都會讓其在首日發(fā)行后便馬上決定買賣取舍，如此，相應(yīng)股票發(fā)行的投機性便更加突出——或是在機構(gòu)主導(dǎo)下出現(xiàn)投機性飆漲，或有可能會在散戶拋盤的接力中出現(xiàn)首日‘破發(fā)’?！焙顚幷f，由于Ａ股市場與生俱來的散戶為主特征，監(jiān)管層在這個問題上可能面臨兩難，但對于承銷商等把散戶當作“風險實驗對象”的可能，管理層仍需要從制度上加以防范。
而在詢價環(huán)節(jié)上，任何機構(gòu)都能參與一次詢價的辦法會形成承銷商、發(fā)行人在一定程度上抬高詢價上限的問題。這樣一來，參與二次網(wǎng)上申購的散戶投資者的報價標準便高了，雖然《辦法》規(guī)定“差價部分款項退還網(wǎng)上申購的公眾投資者”，但卻客觀上形成了資金鎖定期的“浪費”。在國內(nèi)散戶眾多、資金龐大的背景下，這種資金流動性“損耗”不容忽視。侯寧呼吁，在一次詢價中的報價上限的有效性問題上，尚需監(jiān)管層推出補充規(guī)定加以完善。
在許多專家看來，管理層的有關(guān)政策由原來的“保機構(gòu)”，發(fā)展到如今的“機構(gòu)散戶并重”，乃是一大進步。但在保護中小投資者利益等方面，管理層仍任重而道遠。
“只有監(jiān)管層‘屁股坐對了’，機構(gòu)才會拋去投機心態(tài)，更加重視公司選擇和價值投資，散戶才會以股東而非股民的積極心態(tài)對待股市，我們的市場才會保持長期的穩(wěn)定和繁榮?！焙顚幷f。（完）
