新華社北京２月１７日電（記者趙曉輝、陶俊潔）剛剛經(jīng)歷了股權(quán)分置改革的中國資本市場(chǎng)釋放出前所未有的活力。去年以來，隨著股市融資功能的增強(qiáng)，關(guān)于新股發(fā)行制度的改革成為市場(chǎng)熱議的話題。
爭(zhēng)論緣何而起？
歷時(shí)兩年的股權(quán)分置改革激活了資本市場(chǎng)，激發(fā)了人們的投資熱情。２００７年，Ａ股市場(chǎng)ＩＰＯ融資額創(chuàng)歷史新高，股指也一度沖至６１００點(diǎn)的歷史高位。隨著二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格的走高，“打新股”幾乎成為穩(wěn)賺不賠的無風(fēng)險(xiǎn)收益，而中小投資者申購新股的難度卻在加大，當(dāng)前關(guān)于新股發(fā)行制度爭(zhēng)論的焦點(diǎn)也正在于此。
據(jù)初步測(cè)算，２００７年，如果在首個(gè)可交易日賣出，用于網(wǎng)上申購的資金全年收益率最高可達(dá)到２１．５２％，而網(wǎng)下申購資金的全年收益率最高可達(dá)４３．８３％。
在這種情況下，單日網(wǎng)上網(wǎng)下申購凍結(jié)資金不斷創(chuàng)出新高，最高接近３６１３５億元。而單股申購凍結(jié)資金則于去年９次創(chuàng)下歷史最高紀(jì)錄，平均不到３７天原有紀(jì)錄就會(huì)被刷新一次，最短的刷新紀(jì)錄時(shí)間間隔僅為６天。最后一次創(chuàng)出的單股最大申購資金額比２００６年底最后一次紀(jì)錄增長３倍。
雖然，去年有眾多大盤股上市，但是“打新股”資金的涌入遠(yuǎn)遠(yuǎn)快于股市擴(kuò)容的速度，由此出現(xiàn)中簽率不斷降低。測(cè)算顯示，去年新股申購網(wǎng)上中簽率平均為０．３４％，與前一年的０．５％相比明顯下降。
以去年新股平均約每股１１．５元的發(fā)行價(jià)格計(jì)算，若想申購到最低限額１０００股的新股，則平均需要近３３８萬元的資金，這使得大部分中小投資者與新股無緣，而只能到二級(jí)市場(chǎng)上高位接盤，從而引發(fā)人們對(duì)新股申購制度的爭(zhēng)議。
一二級(jí)市場(chǎng)差價(jià)緣何而來？
毋庸置疑，上述情況產(chǎn)生的原因在于一二級(jí)市場(chǎng)的差價(jià)，２００７年新股上市首日平均漲幅高達(dá)１８５％就是有力的證明。而這種巨大差價(jià)的產(chǎn)生有其特殊性和復(fù)雜性，要談到其由來，則需回顧中國資本市場(chǎng)發(fā)展的大背景以及發(fā)行制度的演變。
２００５年以前，證監(jiān)會(huì)采取的是對(duì)新股發(fā)行定價(jià)進(jìn)行行政審批的方式，價(jià)格是剛性的。之后新修訂的證券法明確了新股定價(jià)市場(chǎng)化的基本原則。２００６年５月，證監(jiān)會(huì)對(duì)股票發(fā)行方式進(jìn)行了重大改革，推出了詢價(jià)制度，要求所有新股發(fā)行都采用國際上通行的由機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)行累積詢價(jià)方式產(chǎn)生的價(jià)格進(jìn)行發(fā)行。
自從新股發(fā)行實(shí)行詢價(jià)制以來，基本上做到了發(fā)行人和承銷商在機(jī)構(gòu)投資者詢價(jià)的基礎(chǔ)上自行定價(jià)。證監(jiān)會(huì)只是在承銷商向證監(jiān)會(huì)報(bào)備價(jià)格時(shí)進(jìn)行窗口指導(dǎo)，主要目的是防止定價(jià)過于偏離市場(chǎng)。
客觀來看，新股發(fā)行制度在沿著市場(chǎng)化的方向逐步邁進(jìn)，且窗口指導(dǎo)也符合中國資本市場(chǎng)發(fā)展的現(xiàn)實(shí)。然而，面對(duì)２００７年中國股市出人意料的表現(xiàn)，一些問題開始凸顯。
股權(quán)分置改革之后的中國資本市場(chǎng)仍然在謹(jǐn)慎實(shí)施逐步進(jìn)入全流通的計(jì)劃，卻被投資者的狂熱打亂了腳步。
去年以來，雖然有不少海外上市的大盤股登陸Ａ股，但是這些大盤股的Ａ股流通市值大都在５％以下，與大量投資需求相比，實(shí)際供給不足，從而導(dǎo)致二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格偏高。
而出于穩(wěn)定市場(chǎng)的考慮，發(fā)行價(jià)格的窗口指導(dǎo)仍然希望能夠?qū)⒁患?jí)市場(chǎng)的市盈率控制在相對(duì)合理的水平。市場(chǎng)人士認(rèn)為，監(jiān)管層對(duì)流通比例和發(fā)行價(jià)的控制有一定道理，也可以理解。
但由此帶來一個(gè)棘手的問題：一級(jí)市場(chǎng)發(fā)行市盈率一般在２０倍至３０倍，而二級(jí)市場(chǎng)平均交易市盈率高達(dá)４０倍至５０倍，且這種累積起來的較大差距難以在短期內(nèi)平穩(wěn)消除。
循序漸進(jìn)完善新股發(fā)行制度
中國資本市場(chǎng)市場(chǎng)化改革的方向沒有變。應(yīng)該看到，當(dāng)前新股發(fā)行制度暴露出的弊病屬于發(fā)展過程中的問題，隨著市場(chǎng)化改革進(jìn)程的推進(jìn)和各項(xiàng)制度的完善，這些問題必然得到妥善解決。
值得注意的是，在當(dāng)前的市場(chǎng)環(huán)境下，如何既最大限度地化解矛盾，又保持市場(chǎng)平穩(wěn)規(guī)范運(yùn)行，是擺在監(jiān)管層面前的一個(gè)難題。
細(xì)數(shù)市場(chǎng)上關(guān)于新股發(fā)行制度改革的呼聲，主要建議有三種：由現(xiàn)行的按資金申購變?yōu)榘促~戶配售新股；借鑒香港市場(chǎng)向中小散戶投資者配售“一人Ｘ手”的做法；恢復(fù)按市值配售。這三種建議在中國股票賬戶高達(dá)１．１億戶且已經(jīng)完成股權(quán)分置改革的情況下可行性并不大，也未必能真正提高中小投資者的中簽率。
而且，無論上述哪種舉措都不能從根本上解決“打新股熱”的問題。新股發(fā)行制度改革的目的也不應(yīng)僅限于此，而應(yīng)促進(jìn)資本市場(chǎng)資源配置功能的完善，使得市場(chǎng)各方都能充分發(fā)揮其市場(chǎng)主體的功能，最終打造一個(gè)按照市場(chǎng)規(guī)律規(guī)范運(yùn)行的資本市場(chǎng)。
但對(duì)尚處于新興加轉(zhuǎn)軌階段的中國資本市場(chǎng)來說，在市場(chǎng)化進(jìn)程中仍須把握好節(jié)奏。如果新股發(fā)行制度改革節(jié)奏太快，則可能出現(xiàn)個(gè)別承銷商與發(fā)行人抬高發(fā)行價(jià)格，使發(fā)行價(jià)偏離市場(chǎng)的混亂局面；如果節(jié)奏太慢，則可能讓問題累積，成為資本市場(chǎng)的隱患。而且市場(chǎng)總是在不斷變化當(dāng)中，如何讓改革與市場(chǎng)的步調(diào)相一致也是一大挑戰(zhàn)。
監(jiān)管層在新股發(fā)行方面已做出部分調(diào)整。中國中鐵采取先Ａ后Ｈ登陸資本市場(chǎng)，推動(dòng)大型國企采取這種方式發(fā)行，使Ａ股的流通量大于Ｈ股的流通量，一定程度上有助于減?。凉梢?、二級(jí)市場(chǎng)的價(jià)差。最近啟動(dòng)的中煤能源發(fā)行加大了對(duì)中小投資者的傾斜力度。網(wǎng)下發(fā)行電子化也即將啟動(dòng)。
此外，有關(guān)專家建議，在現(xiàn)行發(fā)行方式的基本框架下，可以根據(jù)申購量分配股票，來提高小額申購者中簽率。據(jù)了解，這一建議也已納入監(jiān)管層的考慮范圍。
新股發(fā)行制度改革絕非一朝一夕、一招一式可以完成的，需要進(jìn)行全方位的綜合考慮。此項(xiàng)改革也不是僅靠監(jiān)管層一己之力可以完成的，需要市場(chǎng)各方和投資者共同努力，方可營造公平、公正、有序的市場(chǎng)環(huán)境。
