匯率體制改革與貨幣政策有效性
胡曉煉
隨著中國經(jīng)濟規(guī)模日益擴大，市場化水平不斷提高，對外開放更加深化，面臨的經(jīng)濟形勢更加復雜。為保持我國經(jīng)濟平穩(wěn)較快可持續(xù)增長，宏觀調(diào)控的能力和作用就十分重要，貨幣政策的有效性也更加重要。結(jié)合中國的特殊發(fā)展階段，貨幣政策需要兼顧物價穩(wěn)定、經(jīng)濟增長、充分就業(yè)和國際收支平衡四大宏觀經(jīng)濟目標。匯率政策不僅關(guān)系到達到上述宏觀經(jīng)濟目標，還涉及國際競爭力、國際經(jīng)貿(mào)關(guān)系以及優(yōu)化資源配置實現(xiàn)等。完善人民幣有管理的浮動匯率制度，逐步增強匯率靈活性，有助于增強貨幣政策的靈活性和有效性，改善宏觀調(diào)控能力。
一、貨幣政策是我國宏觀經(jīng)濟調(diào)控的重要手段
金融是現(xiàn)代經(jīng)濟的核心。作為宏觀經(jīng)濟調(diào)控的重要手段，我國的貨幣政策通過金融體系傳導實現(xiàn)對整體經(jīng)濟的調(diào)控。貨幣政策不局限于調(diào)控單一領(lǐng)域或行業(yè)，而是作用于宏觀經(jīng)濟的各個領(lǐng)域，影響到各個微觀主體的經(jīng)濟行為。因此，相對于匯率目標而言，貨幣政策有著更為全局性的影響和系統(tǒng)性的重要意義。我國有些條件跟其他國家有所不同，特別是我國屬于發(fā)展中的大國，并且處于改革轉(zhuǎn)軌階段，經(jīng)濟形勢復雜多變，宏觀經(jīng)濟政策需兼顧改革和發(fā)展等多項目標。我國貨幣政策也采用多目標制，既關(guān)注通脹，又要考慮經(jīng)濟增長、國際收支平衡、就業(yè)等問題，還要推動金融改革。在這種現(xiàn)實國情下，貨幣政策的靈活性和有效性顯得尤為重要。
2008年下半年以來，我國經(jīng)濟經(jīng)受了國際金融危機的嚴峻考驗。面對極其復雜的國內(nèi)外形勢，我國堅持積極的財政政策和適度寬松的貨幣政策，全面實施并不斷完善應(yīng)對國際金融危機的一攬子計劃，率先實現(xiàn)了經(jīng)濟形勢總體回升向好。針對復雜變化的形勢，中央提出當前經(jīng)濟工作的重點是在促進發(fā)展方式轉(zhuǎn)變上下功夫，真正把保持經(jīng)濟平穩(wěn)較快發(fā)展和加快經(jīng)濟發(fā)展方式轉(zhuǎn)變有機統(tǒng)一起來，在發(fā)展中促轉(zhuǎn)變，在轉(zhuǎn)變中謀發(fā)展。應(yīng)看到，隨著我國經(jīng)濟較快復蘇增長，外匯流入較快，流動性增加較多，采取積極的對沖操作后流動性依然十分充裕，存在著通脹預(yù)期強化和資產(chǎn)價格投機等潛在風險。因此，正確處理好保持經(jīng)濟平穩(wěn)較快發(fā)展、調(diào)整經(jīng)濟結(jié)構(gòu)與管理好通脹預(yù)期的關(guān)系是現(xiàn)階段擺在宏觀經(jīng)濟決策者面前的重要任務(wù)。
從各國的歷史經(jīng)驗教訓來看，通貨膨脹及其治理不僅是宏觀經(jīng)濟研究領(lǐng)域一個永恒話題，而且也是關(guān)系到社會以及政治穩(wěn)定的重要問題。按照諾貝爾經(jīng)濟學獎獲得者米爾頓·弗里德曼的說法，通貨膨脹是一種疾病，一種危險的有時甚至會致命的疾病，如不及時制止會摧毀整個社會。從中國的現(xiàn)實來看，受通貨膨脹損害最大的是低收入群體，尤其是我國4000多萬的城鎮(zhèn)低收入群體和近億人的農(nóng)民工，處理不當容易對社會公平和穩(wěn)定造成影響。對于中央銀行而言，首要的責任是幣值的穩(wěn)定，防止產(chǎn)生高通脹的風險。貨幣政策是管理通脹的最重要和最有效的宏觀經(jīng)濟政策，應(yīng)不斷增強貨幣政策的有效性，確保實現(xiàn)物價穩(wěn)定并以此促進經(jīng)濟增長的目標。
二、近年來我國貨幣政策的有效性面臨挑戰(zhàn)
從我國的情況來看，近年來貨幣政策的自主性和有效性受到外匯占款較快增長的嚴峻挑戰(zhàn)。1993年以前，我國經(jīng)常項目、資本和金融項目順差交替出現(xiàn)，1994年之后，國際收支“雙順差”格局出現(xiàn)。尤其是2001年我國加入世界貿(mào)易組織以后，經(jīng)常項目順差顯著擴大，成為國際收支順差的主要來源。在保持匯率水平相對固定的前提下，國際收支順差的持續(xù)增長和外匯的不斷流入直接導致人民銀行以外匯占款的形式被動投放基礎(chǔ)貨幣。
近年來，人民銀行根據(jù)黨中央、國務(wù)院的統(tǒng)一部署，深入貫徹落實科學發(fā)展觀，不斷加強和完善宏觀調(diào)控能力。針對國內(nèi)外經(jīng)濟金融形勢和外匯流動的變化情況，以加強銀行體系流動性管理作為貨幣政策調(diào)控的主要內(nèi)容，搭配使用公開市場操作和存款準備金等對沖工具，大力對沖外匯占款增長，回收銀行體系過剩流動性，但流動性水平過高的壓力難以從根本上緩解。從近年來我國基礎(chǔ)貨幣的來源結(jié)構(gòu)來看，央行對金融機構(gòu)貸款的占比呈不斷下降趨勢，外匯占款成為基礎(chǔ)貨幣供應(yīng)的主渠道。貨幣政策的自主性受到影響，貨幣供給呈現(xiàn)出較強的內(nèi)生性特征。近年來，雖然我國CPI基本穩(wěn)定在較低的水平，但廣義價格水平，如PPI（生產(chǎn)者價格指數(shù)）、房地產(chǎn)等資產(chǎn)價格都有較大幅度上漲。此外，隨著銀行體系流動性增加，央行票據(jù)的大量發(fā)行和存款準備金的頻繁調(diào)整等也對商業(yè)銀行的經(jīng)營行為乃至金融體系的運行效率造成一定影響，央行的對沖成本也在逐漸加大。
三、更加靈活的匯率制度有助于增強貨幣政策的有效性
根據(jù)傳統(tǒng)國際金融學中“不可能三角”的觀點，對于一個開放經(jīng)濟體來說，“資本自由流動”、“獨立的貨幣政策”和“匯率穩(wěn)定”這三項政策目標，不可能同時實現(xiàn)，一般只能同時實現(xiàn)其中兩項。小型的開放市場經(jīng)濟體可以為了實現(xiàn)匯率目標而放棄國內(nèi)貨幣政策。例如，香港特別行政區(qū)采取貨幣局制度，港幣匯率嚴格地釘住美元，其利率的調(diào)整完全跟隨美聯(lián)儲。新加坡則選取匯率作為貨幣政策調(diào)控的中介目標，主要通過匯率工具而不是利率來進行宏觀經(jīng)濟調(diào)控。對于擁有十三億人口的大國而言，我們不應(yīng)受制于其它國家經(jīng)濟政策而放棄自身的貨幣政策目標。從我國整體利益最大化出發(fā)，實行更加靈活的匯率制度，實現(xiàn)維持通脹水平的長期穩(wěn)定、促進增長方式的轉(zhuǎn)變等長遠利益要遠遠超過部分行業(yè)調(diào)整、淘汰落后產(chǎn)能等短期成本。
從我國當前的現(xiàn)實來看，更加靈活的匯率制度有助于抑制通貨膨脹和資產(chǎn)泡沫。例如，在通貨膨脹壓力高企的時候，本幣適度升值一點，進口的東西就相對便宜一些。特別是對于我們這種資源比較缺乏的國家，需要大量進口初級商品，匯率調(diào)整更有助于緩解“輸入型”通脹壓力。
實現(xiàn)經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整和經(jīng)濟增長方式轉(zhuǎn)變，既是一項緊迫的戰(zhàn)略任務(wù)，也是一個長期努力的過程。在這過程中，我國貿(mào)易發(fā)展應(yīng)更趨于平衡，適當通過匯率等價格手段調(diào)節(jié)貿(mào)易不平衡和國際收支失衡有利于緩解外匯流入和儲備積累過快的壓力，實現(xiàn)經(jīng)濟更加平穩(wěn)、可持續(xù)的發(fā)展及貨幣供給平穩(wěn)有序的增長。
國際經(jīng)驗告訴我們，作為國與國之間貨幣的比價，靈活的匯率制度有助于直接應(yīng)對各類外部經(jīng)濟沖擊，有助于增強一國應(yīng)對外部沖擊的能力以及宏觀經(jīng)濟的“韌性”。二十世紀90 年代以來國際上發(fā)生的多次金融危機都表明，僵化的匯率體制容易受到投機力量的攻擊，可能引發(fā)所謂“自我實現(xiàn)”的貨幣危機。
匯率的靈活性還有助于改善貨幣政策傳導機制。從2005年以來的實踐來看，遵循“主動性、漸進性、可控性”原則的人民幣匯率形成機制改革，使得企業(yè)、商業(yè)銀行等微觀主體主動適應(yīng)匯率浮動的意識增強，應(yīng)對市場變化的靈活性和能力提高。貨幣市場、外匯市場進一步發(fā)展，市場深度和廣度都有了很大的提高。金融機構(gòu)在適應(yīng)匯率靈活性的同時，加強了風險管理，改善了金融服務(wù)，加快了產(chǎn)品創(chuàng)新。這些都在一定程度上夯實了貨幣政策傳導的微觀基礎(chǔ)和市場基礎(chǔ)，貨幣政策傳導機制的改善對增強貨幣政策有效性具有積極意義。
